Sin duda, otro componente clave en cuanto a la problemática de la inflación es el precio de la energía. Tras la invasión rusa de Ucrania y la reducción de los flujos de gas a Europa, vimos como los precios de la electricidad marcaban nuevos máximos en Europa, y es ahí donde nos dimos cuenta de la relación estrecha que hay entre el precio del gas y el de la electricidad. En las últimas semanas parece claro para las autoridades europeas que este invierno no será un problema debido a varias razones: la demanda de gas de empresas y hogares ha disminuido un 10% interanual en el período de enero a agosto, los depósitos están llenos de cara al invierno gracias al suministro de gas natural licuado (GNL) - los barcos de GNL están haciendo cola y no hay dónde colocarlos-, y a que, aunque en poca cantidad, Rusia ha estado suministrando gas hasta hace bien poco. Todo esto ha permitido que se haya reducido el precio de la electricidad y del gas situándolos en niveles de agosto de 2021 dando un pequeño respiro a consumidores particulares y a industria.
El foco se pone ahora en el problema que puede suponer para Europa dentro de 2 o 3 años un posible corte total del suministro de gas ruso (siendo las alternativas bastante más caras). El empobrecimiento de Europa por la crisis energética es inevitable y los gobiernos querrán aliviar la factura para empresas y hogares ofreciendo ayudas. Es probable que todo ello se financie con emisión de nueva deuda, y ahí se pondrá a prueba una vez más el mercado de bonos. Parece que en Bruselas son muy conscientes de la situación y durante estas semanas la Comisión europea está trabajando en poner límites para el gas y la electricidad para el conjunto de Europa y reducir de forma importante los precios de la energía en los próximos años. Esperemos las medidas surtan efecto.
Por su parte, la renta fija continua con su tendencia al alza este año en cuanto a rentabilidades, descontándose subidas de tipos hasta niveles del 5% en EE. UU. Los bonos a 10 años alcanzaron niveles en el entorno del 4,3% en EE. UU. y del 2,5% en Alemania, y destaca la pendiente invertida de la curva de tipos de interés americana (los tipos a corto plazo son más altos que los tipos a largo). Hay que señalar que la inversión de la curva de tipos es uno de los indicadores históricamente más fiables de una recesión.
Eso en cuanto a bonos soberanos, en los bonos corporativos hay que destacar los recientes movimientos en bonos subordinados. La compañía española Naturgy tiene una emisión subordinada con fecha de llamada opcional este mes, y anunció la semana pasada iba a ejercer la opción, devolviendo el principal a los bonistas. Destaca la noticia, puesto que, en un entorno de tipos de interés al alza, la financiación se encarece para las empresas, y este tipo de bonos subordinados ofrecen la opción de no devolver el capital, por lo que la compañía podría haber optado por esa vía, de forma que no tendría que acudir al mercado a emitir un nuevo bono a tipos de interés más elevados. Hay que tener en cuenta el riesgo reputacional que no ejercer la opción de recompra conllevaría, puesto que los inversores verían con peores ojos nuevas emisiones de la compañía en el futuro. Es una buena muestra de lo bien que funcionan este tipo de bonos en empresas no financieras con grandes balances, puesto que ofrecen un extra de rentabilidad y los emisores tratan de asimilar lo más posible a la renta fija no subordinada, hasta en los momentos más duros. Veremos si otros emisores siguen el mismo camino, la eléctrica francesa EDF es sobre la que más duda el mercado ahora mismo.
En el otro extremo se sitúa la deuda subordinada financiera que es una parte del espectro de deuda subordinada que preferimos no recomendar comprar en directo. La semana pasada Banco Sabadell no ejerció la opción de llamada en uno de sus bonos, demostrando nuevamente que los bancos y las aseguradoras son un negocio particular con el que hay que llevar más cuidado a la hora de comprar sus emisiones de renta fija.
En cuanto a divisa, la semana pasada el yen se depreció superando las 150 unidades contra el dólar, situación que no ocurría desde 1990. Esta tendencia de depreciación viene ocurriendo todo el año, y acumula actualmente una depreciación del 23%. El Banco de Japón, a diferencia del resto de los principales bancos centrales, continua con una política monetaria ultra laxa a pesar de que su inflación ya se encuentra en el 3%, por encima de su objetivo del 2%. Por ello, la semana pasada el Banco de Japón realizó compras de bonos de emergencia para contener los rendimientos de sus bonos a largo plazo. Con todo esto, actualmente el bono a diez años americano está en niveles del 4,15% mientras que el japonés está al 0,25%. Esta importante diferencia impulsa esta depreciación de divisa.
Parece que los mercados han decidido tomarse un respiro y abandonan en las últimas dos semanas la tendencia bajista que venían desarrollando durante todo el año. Tras el suelo marcado el pasado 13 de octubre, los índices mundiales de renta variable recuperan ya en torno a un 10%. El tono optimista en los mercados viene alentado por una presentación de resultados con datos mixtos, y en la que todavía no parece descontarse el futuro deterioro económico, con algunos sectores como la banca o las compañías de consumo cíclico dando sorpresas positivas.
Desde Portocolom AV, hemos aprovechado estos niveles de posible suelo de mercado para incrementar ligeramente nuestra exposición a renta variable, y para subir algo más la duración de nuestras carteras de renta fija.
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